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汪静波:从减持新规看私募股权投资中的真实和长期的价值创造

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【字体: 2017-06-01来源:诺亚财富 作者:汪静波 访问量:61

5月27日晚,证监会出台《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》,沪深两地的证券交易所也出台了完善坚持制度的专门规则。新规的出台对于市场、股东、投资者都意味着什么成为了各方关注的焦点。针对市场热议的监管新规,诺亚财富创始人、董事局主席兼CEO汪静波女士给出了不一样的价值解读。

 

5月27日,证监会发布《上市公司股东、董监高减持股份若干规定》(以下简称“减持新规”)。新规刚刚出台,就引起热议,也有不少争议,担心减持新规减少了相关投资的流动性,约束了私募股权投资(以下简称“PE”)的退出;还有热心人士替所涉各类机构及主体出主意,比如交叉代持、化整为零(降低持股比例)等。

 

在讨论减持新规的话题之前,先分享一个我们的学习,诺亚财富是红杉资本投资的,每次与红杉的同事交流,他们都会很骄傲的谈到,红杉曾向其LP分配了市值90亿美元的被投企业股票,而这些股票的市值在三年后变成了260亿美元。红杉之所以披露这组数据,是希望让大家理解,寻找和投资可能变得伟大的公司,搭上打胜仗的战船,并一直在船上,是成功的最主要原因。

 

其实在今天的中国,这样的例子并不少见,腾讯、阿里、网易……如何让优秀的伟大公司符合A 股的上市规则,吸引代表未来的新经济公司在A股上市,成为股东,并长期追随他们的成长,可能更应该是监管者,从业者和投资者关心的问题。


汪静波:从减持新规看私募股权投资中的真实和长期的价值创造

诺亚从VC/PE基金的募集起步,到歌斐管理市场化母基金,再到项目跟投直投,一晃而过,我们已经有了近12年的行业实践。从实践经验来看,被投企业的高成长性才是私募股权投资回报的核心来源,而非二级市场的流动性溢价,即一二级市场的估值差。

 

在过去12年的实践中,筛选基金管理人也是我们的主要工作,现在回顾,所有以一二级市场估值差为核心竞争力的投资基金,最后都没有达成预期的回报。私募股权基金的运营模式,决定了这是一个跨周期的行业,只有剔除了各种短期因素的影响力,理解回报的根源在于标的公司的高成长性与市场份额,才能在这个行业长期取胜。这样的案例不胜枚举。

 

从这个角度看,优秀的私募股权投资机构,无论是在中国还是美国,最后成功的原因,无非是趋同于价值投资,寻找可能变得伟大的企业,并长期跟随发展。抱着这样的观点,减持新规对于真正的着眼于价值投资的机构,可能更多是正面的影响,有利于投资机构核心价值观的回归。

 

作为市场中的从业者,如果只是追随制度红利做选择,所做出的决策也就和散户没有什么区别,只能是短期的机会主义,不是可供长期坚持的投资理念和投资策略,无法获得预期的收益也是很正常的。

 

作为专业投资者,真正关心的是,更应该是能否投资于时代的大变化,能否投资到推动社会进步的伟大公司;首先是搭上能够打胜仗的战船,并创造价值的跟随战船,而非聚焦如何下船、何时下船?

 

什么是超额回报的源泉?这个问题确实是值得大家深度思考的。

 

十几年前,当我们进入VC/PE行业时,LP 最关心的问题,是私募股权基金管理人的背景,关系网;而一些所谓接地气的人民币基金管理人,追求短平快的投资,主要热衷于PRE-IPO,热衷于关系驱动、资源驱动,投行思维主动投资决策,但忽视了基本面驱动、自上而下的行业覆盖等等。

从实践的角度,中国的经济周期很短,12年好像有四次轮回,从投资绩效看,不同理念的基金管理人,差异很大。在中国的很多行业,内资最后都战胜了外资,但唯有VC/PE行业,愿意寻找和投资伟大企业的,仍然是以管理美元基金背景和基因的基金为主。这个有市场投资者,从业者,监管者多方面原因的交织因素。

 

端午节在家阅读《穷查理宝典》,芒格的有一段话很有启发:所有时代的人都会发现,“责任”的那味药最难下咽。一个人很少能完全清楚自己的动机……如果某个人的思维模式在生活中给他带来好处,那么这种模式往往会变成他最坚定不移的信念。

 

完全坦诚的面对自己,检视和拷问自己的动机,是一个艰难但建设性的开始。这个也是我们中国私募股权基金发展过程中必须要面对的问题。管理美元基金的团队有“寻找伟大公司”的基因,也是因为整个市场鼓励和配合他们这样的思考,投资这样的公司,将会获得更好的回报。

 

作为VC 基金的管理人,需要有一些情怀,愿意相信小公司的力量,相信科技进步,很多推动社会进步的伟大公司都得到过这些有情怀,有耐心,理解创业者,理解社会驱动因素的基金的支持。而那些追求短期套利的基金,随着时间的推移,获得成功的并不多,即便全身而退也是运气,大部分都没得到自己想要的。

 

从实践中总结,VC基金从投资到完全退出,一般需要10-12年的时间,PE基金也基本在5-7年,损失流动性,跨周期投资,是私募股权基金这个行业获得回报的基本要素。但是我们确实看到很多国内的基金,为了满足LP 的需求,承诺3年或者5年退出,因为这样可以更容易募集到资金,这个就很难坚守价值投资理念,如果在早期投资到一些优秀的公司,这样的退出时间,也很难跟随到业绩爆发期。

 

所以也可以看到,美元基金背后的投资人基本都是机构投资者,比如大学捐赠基金、保险资金,养老金,母基金等。

 

我们始终认为,优秀的私募股权基金管理人不应该把时间花在“精准减持”或短期套利之上。超额回报来源于持久、真实的价值创造。投资于推动社会变迁的“大机会”,投资于“技术进步”,这样的价值投资理念,最后中西方都是趋同的,机会主义盛行并不能带来健康的市场。

 

长期来看,价值观决定回报率。

 

目前还有一种现象,很多上市公司或初创企业的高阶管理层,不是创始员工,而是空降而来。他们中的一部分人,也寄希望于IPO提速等制度红利,赚取短平快的收益。我们自己作为一家创业公司,在和引入新高管的互动过程中,特别担心这样的行为。

 

曾有一位PE业内大佬开玩笑说,阿里的高管和员工都应该感谢阿里上市的时间晚,否则如果早早就在美国上市,一是受规模影响,公司估值没这么高,二是估计股票都拿不了这么久。


汪静波:从减持新规看私募股权投资中的真实和长期的价值创造

玩笑归玩笑,但我们必须看到,创业确实是一个艰难的过程,不断求新求变,克服各种困难,以拿股票期权变现获利,而不是聚焦为公司创造价值为核心的管理层,也很难与公司同甘共苦。

 

查理·芒格曾说过,如果我们想要得到某样东西,最可靠的办法是让我们自己配得上它。

 

对于加入创业公司的高管而言,把自己的事业目标与企业愿景相融合,与创始团队一起将小公司做大,通过商业模式和技术创新,推动社会的进步,进而在资本市场上获得成功。努力把企业做好,创造社会价值,而不是着急IPO,为了套现而去编故事;真正的好公司,是时间的朋友,随着每年的利润规模成长,上市越晚,退出的回报反而越高。

 

红杉作为唯一一家在上市前投资诺亚的基金,我们特别有感于红杉资本对于行业的前瞻性思考,以及他们对于长期投资的理解,帮助企业的长期可持续发展,以及关键时刻的建设性意见。从投资诺亚到现在,已经经历了10年的时间,仍然持有诺亚的股票,持续十年在董事会上给予我们的帮助。无论是在对管理层的选择,还是对于价值投资的核心看法,我们都受到很多有益的影响。

 

我们真诚的认为,私募股权基金的发展,会推动中国的社会进步和新旧经济的转型。作为行业的从业者,我们期待私募股权基金健康的发展。

 


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